来源：中国经济时报
核心观点：建议推出“积极的资本政策”，稳健的货币政策、宽松的财政政策和积极的资本政策“三策并举”，符合新时代的主流，适应今天的改革现实，也是化解金融风险，走出中国特色金融改革之路的关键所在。
■ 刘纪鹏 刘彪
近年来，全球经济增速放缓、贸易保护主义加剧，而国内经济增速放缓、就业压力增大。中央审时度势，推出了一揽子增量政策，旨在通过系统性措施化解当前经济面临的新挑战，并为经济长期向好打基础、固根基。政策的实施涵盖了多个关键领域，值得一提的是，近期努力提振资本市场的综合措施已取得初步成效。以资本市场提振作为增量政策的重要一环，为经济整体复苏与长期繁荣注入了新的活力。
振兴资本市场对现代金融改革具有重要意义
现代金融体系根据融资方式的不同，可以划分为货币金融体系（间接融资）和资本金融体系（直接融资）。货币金融体系以商业银行为主导，以货币市场为基础，主要采取间接债权的形式进行融资。而资本金融体系则以投资银行为主导，以资本市场为基础，主要采取直接股权的形式进行投融资活动。随着金融脱媒的发展趋势，直接金融、资本金融在现代金融中的重要性进一步凸显。
1．打好金融攻坚战，深化金融供给侧结构性改革
中央对金融风险的重视程度不断提升，论述也逐渐深入。党的十九大报告中首次提出防范化解重大风险、精准脱贫、污染防治三大攻坚战。在党的二十大报告中，对金融风险的论述更为明确和具体，报告强调了要加强和完善现代金融监管，守住不发生系统性风险底线。
这些论述表明，中央对金融风险的重视程度进一步提升，将防控金融风险作为金融工作的重点任务。我国金融市场以银行为主，规模大、受众广，出了问题商业银行需要保本付息，资金压力大，且出资人难以接受，很容易引发社会问题。而在直接融资体系中，资金的需求方和供给方直接对接，信息充分披露，呆坏账发生在个体之间，投资人风险自担，自负盈亏，金融的系统性风险更小。
2．提升人民信心，顶住下行压力引领经济复苏
当前的国际环境充满不确定性，经济下行压力尚未完全释放。无论是国际金融危机时期，还是在疫情期间，以美国为代表的发达国家采取很多政策来振兴股市，以股市推动经济复苏。在国内，股票市场则是经济的晴雨表，应该客观反映经济的实际发展情况，而现实中，我国资本市场却与稳中有进的经济情况发生了偏离。从扩大内需、鼓励消费等角度看，要想经济持续增长，中国必须要有一个强有力的资本市场作为发展后盾。通过培育强大、高标准的资本市场来实现资源配置，为资本的有序流动建立通道，让并购重组等行为更加公开透明，以金融引领经济复苏，提振信心，化解风险，一举多得。
3．助力实体企业，搭建良性循环的高效创投体系
近年来，全球经济在复杂多变的局势中蹒跚前行，然而技术创新仍持续驱动着经济增长。企业科技创新离不开资金的支持，但在传统的信贷市场中，大企业有更多话语权和抵押物，更容易融资成功。而在资本市场中，投资人对未来的预期体现在公司股票价格上，有发展潜力的公司更容易融资成功，因此，资本市场代表了未来。
欧美等发达国家凭借其完善的资本市场体系、健全的法律框架以及成熟的退出机制，为创业投资构建了良好的生态环境，许多伟大的企业都从成熟的资本市场诞生。另外，资本市场也承担着为实体经济服务的使命，传统商业银行在发放贷款的同时攫取了过高的金融利润，亟须进一步让利给制造业，资本市场则可以发挥引导作用，把更多的资金给具有发展前景的高科技企业。
4．参与国际博弈，占领全球竞争中的价值链高端
党的二十届三中全会提出，要坚持以开放促改革，依托我国超大规模市场优势，在扩大国际合作中提升开放能力，建设更高水平开放型经济新体制。开放型经济新体制中，必然需要着眼于中国经济的中长期发展，统筹国内国际两个大局，建成更加开放的资本市场，在国际国内两个方面发挥作用。
特别是国际竞争中，资本市场会成为大国博弈的重要战场。资本市场提供了期货、期权等金融衍生品，为企业和个人提供了风险管理工具，有助于稳定市场预期和降低系统性风险。当前国际竞争，仅有产业链供应链的实体化是不够的，必须占领价值链高端，因为金融定价权就好比现代战争中的制空权，大国崛起必须有资本金融作支撑。一个健康、稳定的资本市场能够发挥金融稳定器的作用，有效应对外部冲击，保护国内企业的经济利益，维护国家金融安全。
认识资本的生产要素功能，推出积极的资本政策
资本是用于投资得到利润收益的本金或财产，投资成为金融的主要内容，具体表现为机构积极参与长期股权投资、金融投资者参与有价证券投资、企业也通过创业投资获取利润等。在这种背景下，我们一方面要认识到资本是社会生产的要素，同时应当在政策层面关注资本，敢于在特殊时期推出积极的资本政策。
1．认识资本发展问题发挥市场决定性作用
过去10年里，全球范围的产业集中和资本扩张屡创新高，许多国家以产业组织政策推动规模经济，优化市场结构，为技术创新谋求优势条件。以并购重组为手段、以产业集中为表现、以系统整合为目的的新一轮全球商业革命正在崛起。资本扩张跨越国内与国际，突破金融与实体，一定程度上也发挥了资源配置作用，但如果不加以合理规范，他们就会在行业内滥用市场地位，在政策层面威胁经济安全，最终影响整体市场环境。
“防止资本无序扩张”牢牢把握住了经济工作的主动权，但世界上没有哪一个人比投资者更关心自己的投入、注意损失的风险，所以资金投入的有序和无序核心要由市场来作判断。解决资本发展的关键办法，就是培育信息披露高标准、公开透明的资本市场来实现资源配置，为资本的有序扩张建立通道，实现风险化解。
2．加强资本市场建设完善我国现代金融体系
货币金融和资本金融在现代金融体系中各自扮演着关键角色，特别是不能错误认为只要货币市场稳定就可以忽视资本市场的问题，它们之间通过资金的流动和利率的变动相互影响，如果资本市场出问题，也必将影响货币政策的传导效果。本次一揽子增量政策中，通过创设新的货币政策工具、引导中长期资金入市等措施，政府正在积极推动资本市场的稳定和发展，为经济的长期向好提供有力支撑。
而资本金融体系的建设涵盖了多个方面。首先，包括多层次资本市场的建设，以适应不同规模和类型企业的融资需求。其次，涉及多元投融资产品的开发，以提供多样化的投资选择和融资渠道。再次，包括对各类中介机构的规范，以确保市场的公平、公正和透明。最后，公司金融与家庭金融则是资本金融体系建设中不可忽视的两个服务对象。
3．推出积极的资本政策实现“三策并举”
传统政府调节金融市场，主要依靠货币政策和财政政策，央行通过利率、准备金率等工具改变市场上的货币投放，但货币政策的多重目标间往往存在冲突，难以协调。只有资本市场才是由投资人决策的共同决策系统，投资人共担风险、共同选择、共享收益，资金会在市场调节机制下流向社会需要的地方，哪儿是短板，投资人就会去哪儿，哪儿的股价就会上升，就会聚集资金。
因此，建议推出“积极的资本政策”，提高直接投资和股权投资比例，让积极的资本政策登上大雅之堂。稳健的货币政策、宽松的财政政策和积极的资本政策“三策并举”，符合新时代的主流，适应今天的改革现实，也是化解金融风险，走出中国特色金融改革之路的关键所在。
立足监管制度，振兴当前资本市场的具体建议
影响资本市场的发展有多个因素，包括资金因素、经济因素、政策因素、周期因素等。当前我国经济发展企稳回暖，资金供给总量相对充裕，所以振兴资本市场核心还是要立足监管制度的深化改革。
1．宏观推出提高直接融资比例的资本政策
过去，我国更加重视间接金融，银行在中国金融市场的地位非常高，向银行贷款也是企业获得流动资金的主要方式，直接融资的比例和规模则很小，远低于发达国家。统计显示，2023年全年我国融资总额达到35.59万亿元，而其中直接融资规模仅为12.18万亿元，占比34%，而美国股市融资占整个融资体系的比重则达80%以上。我国确实存在着以资本市场为主的直接融资，央行推出的社会融资总量的概念已开始将资本政策决定的直接融资纳入其中，因此，建议每年在国家融资规模中进一步提高直接融资的比例和数量。
2．合理分配直接融资额度，加强交易所规划
既然提出了积极的资本政策，提高直接融资的额度，就要有合理的工具和量化的指标。从工具的角度讲，要提出鼓励股票、一年期以上债券、基金、ABS、REITs发展的一揽子政策，打通直接融资发展的堵点。从指标的角度讲，要解决几个交易所基本上每年融资额度、上市家数的基本关系问题。作为中国特色社会主义市场经济下的资本市场建设，不能变成交易所之间放低门槛的竞争，避免在注册制市场化正确道路上产生误区，从而导致投资人的损失。
3．监管部门职能转型，完善多层次资本市场
随着注册制改革的深入，证监会针对国内多层次资本市场体系进行统筹规划至关重要。除了三大交易所的融资规模问题，必须建设有效竞争的“二板市场”，让上交所的科创板、深交所的创业板和北交所之间错位竞争，有效服务于我国的中小创新型企业，实现金融与科技的良性互动。
同时，证监会要加快区域股权市场、全国股转公司和三大交易所之间建设绿色通道和转板体制建设，以多层次资本市场来化解大股东持股比例过高、缺乏战略投资者的问题。证监会还应当鼓励各交易所在技术方面的创新，例如北交所做市商制度和集合竞价制度的混合模式以保持流动性。
4．正确处理好“会所”关系，落实交易所改革
中国股市振兴，应从监管者自身改革做起，在注册制背景下监审分离后，需要进一步厘清IPO过程中证监会跟交易所的工作界面关系，实现交易所和证监会之间科学合理的分工。中国深、沪两个交易所仍采用会员制，但传统的会员制交易所因所有权与经营权不分离、经营效率低等缺点而逐渐暴露出局限性。从20世纪90年代开始，国际上主要交易所纷纷进行了公司制改革。像北交所一样进行公司制改革有助于交易所实现市场化运作，减少行政干预，强化自治地位。
5．严刑峻法打击影响市场的违法犯罪活动
我国资本市场长期开展投资者教育，其实证券监管部门监管的主要对象要集中在发行者、融资者队伍这一条线上，即以上市公司为核心，以券商为龙头的律师、会计师、评估师和交易所，这都应是证监会监管的对象。尤其是在当前市场低迷、信心不足的情况下，证监会要真正抽身而出、狠抓监管，重点是反欺诈，打击内幕交易、虚假陈述和操纵市场，确保股市的公平市场环境。同时，要把保护投资者利益落在实处，压实中介机构的责任，通过发展做市商交易制度，让其履行定价功能和流动性责任，有效遏制劣质公司上市。
6．从股权结构入手，限制IPO大股东持股比例
中国资本市场要健康发展，就要从财富分配入手，建设公平正义的股市，切实把保护投资者权益放到首位。相对于欧美资本市场典型的股权分散、流动、弱化的情况，我国上市公司第一大股东持股比例畸高，这导致从股东会到董事会都不能形成有效的公司治理和制衡。同时，上市后大股东也会有冲动——不断发起并不影响控制权的减持行为。证监会应从股权结构入手，高度重视大股东减持的问题，让大股东的精力放到上市公司增量价值的创造上，而不是存量财富再分配的减持上，最终实现大股东、上市公司、投资人和证券市场多赢局面。对于新增IPO企业，可以设定单一大股东持股比例限制，或者对单一持股比例畸高的企业，要求先到全国股转公司挂牌，经受其他机构投资者的考验。
7．改革独董制度，提升上市公司治理水平
随着我国公司法的修订，企业对董事会的监督有了更多的自主权，相对建立更复杂的监事会，完善独立董事制度和以独立董事为基础的非常设委员会制度仍是较优选择。应当进一步改革独立董事的候选人机制，成立具有行业协会性质的中国独立董事公会，确定独董执业标准、职业规范、薪酬制度及评价制度。由独董公会按程序在其人才库里选定候选人向上市公司进行推荐，使独董真正能够摆脱制约对象的羁绊。同时，应进一步提升独立董事的职业能力，进行独立董事培训和资格认证。
8．树立保护投资者意识，建设股市新文化
随着证监会职能调整，投资者保护的功能整体划拨给了国家金融监督管理总局，但证券市场的投资人是市场发展的活水源头，必须在整个市场建立保护投资者的股市文化。强化信息披露制度，确保投资者在决策时能够充分了解企业的财务状况、经营状况以及风险因素。推动信息披露从“监管者导向”向“投资者需求导向”转变，提供简明扼要、通俗易懂的信息，降低因信息不对称产生的交易风险。建立尊重和保护股东权利的文化氛围，同时也要倡导长期投资、价值投资和理性投资的理财观念，减少市场投机行为，促进股市的稳定发展。
9．进一步建设吸引全球资本的市场环境
打造一个开放、透明、公平、稳定且高效的资本市场，就能把世界各国的资本引进来。需要完善相关法律法规，为全球投资者提供坚实的法律保障，强化执法力度，确保法律条款得到有效执行，维护市场公平竞争。推动市场开放，还需要逐步降低外国投资者在本国资本市场的准入壁垒，设立国际结算、跨境金融工具、跨境支付等国际化金融产品，推动国际金融体系互联互通。另外可以设立在全球范围内相比更有优势的分红政策、税收优惠。
党的二十届三中全会强调了发展多层次资本市场、提高直接融资比重的重要性，这旨在深化我国资本市场改革、优化融资结构，并提升金融服务实体经济的能力。为贯彻相关会议精神和中共中央政治局会议部署，各部门已出台多项政策和改革措施。然而，在多层次资本市场的发展过程中，仍面临市场基础设施建设不完善、监管体系不健全、投资者保护机制待加强等挑战。因此，需要持续深化资本市场改革，加大监管和创新力度，才能真正振兴我国资本市场。
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责任编辑：何俊熹
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